Michael Roberts (Sinpermiso, 12-6-2018)
Y el gran riesgo futuro es la combinación de la caída de la rentabilidad y el aumento de una deuda ya alta en los sectores empresariales del G7. Si los beneficios deben comenzar a caer mientras el coste del servicio de la deuda aumenta con las nuevas tasas de interés, es el preludio de bancarrotas corporativas y una nueva crisis de la deuda. La deuda global, en particular la deuda corporativa, está en máximos históricos.
En 2017, la deuda aumentó un 10,2% entre 2016 y 2017. Analizándola por sectores, la deuda empresarial no financiera creció un 11,1%, la deuda pública creció el 6,7%, la deuda de los hogares creció un 12,5%, y la deuda del sector financiero creció un 11,3%.
El nivel de deuda de los mercados emergentes será insostenible porque, entre otras razones, su deuda vence y debe ser pagada o refinanciada tampoco. Esta es la deuda de los mercados emergentes según su vencimiento:
Muchas empresas de mercados emergentes y compañías financieras se han endeudado en dólares, ya que el dólar era relativamente débil y las tasas de interés ridículamente bajas. Gran parte del capital que ha entrado en las economías emergentes no era inversión productiva, sino préstamos y bonos para la actividad especulativa. La transferencia de capital a largo plazo hacia los sectores productivos de las economías emergentes (IED) se ha reducido desde la Gran Recesión.
Ahora la bonanza crediticia ha terminado. Unos 4.8 billones de dólares en deuda de los mercados emergentes madura desde este año hasta el 2020, y gran parte de ella tendrán que renovarse a tasas más altas y, por lo general, si la fortaleza del dólar continúa, en un entorno cambiario desfavorable.
Las señales de la crisis ya están apareciendo en algunas de las grandes economías llamadas emergentes. Argentina ha quebrado y se ha visto obligada a pedir un prestamo de 50 mil millones de dólares al FMI, porque no puede endeudarse en los mercados internacionales de bonos a precios asequibles. La economía se hunde, la inflación se está disparando y la moneda se ha hundido. Brasil no se queda atrás. La economía brasileña está luchando para crecer algo, pero tiene los costes más altos de interés para la deuda del mundo. En el T1 de 2018, la economía de Sudáfrica se contrajo a su ritmo más rápido en nueve años y la inversión empresarial se redujo significativamente. Y la moneda de Turquía, la Lira, alcanzó mínimos históricos mientras la inflación anual llegó a más del 12%; los extranjeros han retirado su dinero y el Banco Central ha elevado su tasa de interés a casi el 18%.
Pero el punto de inflexión real es probablemente la deuda empresarial en las economías del G7. La deuda empresarial estadounidense no financiera llegó a su máximo tras la crisis suponiendo el 72% del PIB. En torno a 14,5 billones de dólares en 2017, la deuda del sector empresarial no financiero creció 810 mil millones más que hace un año, con un 60% de la subida derivada de nuevos préstamos bancarios. En la actualidad, la financiación de bonos supone el 43% de la deuda pendiente con un vencimiento promedio de 15 años frente a la vida media de 2,1 años para los préstamos empresariales en Estados Unidos. Esto implica más o menos alrededor de 3,8 billones de dólares de pagos de servicio de la deuda al año. “En este contexto, el aumento de las tasas de interés aumentará la presión sobre las grandes empresas con necesidades de financiación.” (IIF)
Aparte de las tasas de interés más altas, las empresas que necesitan crédito (a diferencia de las de alta calificación que obtienen préstamos sólo porque pueden hacerlo barato) tienden a ser más arriesgadas. Un reciente informe de Moody concluye que el 37% de la deuda empresarial no financiera de Estados Unidos está por debajo de la calificación de inversión. Es decir, alrededor de $ 2.4 billones de dólares.
Por otra parte, todas las empresas, tanto con una calificación de inversión como las especulativas, han aumentado su apalancamiento desde la Gran Recesión. Algunas compañías se han endeudado para financiar la recompra de acciones y tienen grandes flujos de caja y reservas. Pueden reducir el apalancamiento fácilmente, si es necesario. Pero las empresas más pequeñas, de mayor riesgo, no tienen esa opción. La empresa no financiera promedio está de media un 20% más apalancada que en el momento de la crisis financiera global de 2007-8. Una gran parte de la deuda esta calificada como BBB, el nivel más bajo de inversión. Eso significa que están al borde de convertirse en bonos basura. El número de empresas con calificación BBB ha aumentado un 50% desde 2009.
No tendremos una recesión global en 2018. Por el contrario, la economía mundial crece más rápido que nunca desde 2009. Sin embargo, el crecimiento puede haber tocado techo y en los próximos 18 meses la economía mundial podría comenzar a caer. ¿Cómo lo sabremos? Como he señalado en otras ocasiones, la rentabilidad del capital debe comenzar a caer de nuevo y, finalmente, los beneficios totales de las empresas en las principales economías deben dejar de subir. Si el coste del servicio de la deuda de todo esto también aumenta, tendremos todas las condiciones para que las empresas quiebren.
Una señal fiable de esto en el pasado ha sido la inflexión negativa de la curva de rendimiento de los bonos. La tasa de interés del dinero prestado a un año es mucho menor que la tasa general para los créditos a diez años, por razones obvias (el prestamista lo devuelve antes). Así que la curva de rendimiento entre la tasa a diez años y la tasa a un año es normalmente positiva (por ejemplo, el 4% en comparación con el 1%).
La idea general es que una curva de rendimiento empinada, debido a que las tasas a largo están aumentando más rápido que las tasas a corto, indica que el crédito es de fácil acceso y las ganancias son lo suficientemente altas gracias a un crecimiento económico rápido. Pero cuando los rendimientos a corto plazo se elevan por encima de la tasa de los bonos a largo plazo, es una señal de que las condiciones crediticias se han convertido en inusualmente restrictivas en comparación con las ganancias y de que existe una probabilidad muy alta de recesión en el plazo aproximadamente de un año.
El estratega del banco de inversión RBC, Jim Allworth reconoce que: “No ha habido una recesión en más de 60 años que no fuera precedida por una inflexión negativa de la curva de rendimiento. En promedio, la curva de rendimiento se invierte 14 meses antes de la aparición de una recesión (media de 11 meses). La “alerta temprana” más corta fue de ocho meses. No estamos ahí todavía en los EEUU, y tampoco en ninguna parte de Europa. Sin embargo, la curva de Estados Unidos va en esa dirección”.
Las rabietas comerciales de Trump y el creciente peligro de una guerra comercial que pudiera acabar con la actual ‘recuperación’ sólo son un factor más de los riesgos subyacentes de una nueva crisis mundial.
